| , Overview Internacional de Mercados Ante un 2012 donde los analistas de todo el mundo se mantienen escépticos respecto a una pronta recuperación económica, les acercamos nuestras perspectivas acerca de oportunidades de inversión capaces de enfrentar los riesgos que se avecinan (recesión en Europa, desaceleración económica en China y elecciones en EEUU). En EEUU, ante cierta desaceleración económica en el 1T12 y bajas tasas de interés globales, preferimos las acciones de compañías de gran capitalización y altos dividendos. En Europa, nos inclinamos por bonos de la industria automotriz alemana de lujo, cuyas exportaciones se ven favorecidas por sus crecientes ventas a China y un euro más débil. En Asia, la industria láctea de China presenta razones estructurales (cambios demográficos y mayores ingresos de los habitantes) para seguir creciendo y además las firmas locales están incrementando su oferta productos de mayor valor agregado, lo cual aumentaría sus márgenes de rentabilidad. En Latinoamérica, encontramos valor en bonos corporativos de las principales industrias de Brasil y en bonos soberanos de Perú, Colombia y México, puesto que las acciones podrían presentar cierta volatilidad por la crisis europea.  ESTADOS UNIDOS Se espera que el crecimiento se desacelere durante el 1T12... Los analistas esperan que la economía de EEUU pase de crecer 3,0% anualizado durante el 4T11 a 2,0% anualizado en 1T12. Esta desaceleración se debería a distintos factores: 1) las empresas van a fabricar menos bienes debido a que sus stocks, en muchos casos, están en sus niveles de preferencia (este proceso ayudó a impulsar el crecimiento durante los últimos meses); 2) un menor consumo de las familias debido a los mayores precios de los combustibles y al ajuste fiscal; 3) una recaída de la actividad de la construcción; y 4) un impacto de la crisis europea en las exportaciones de EEUU, tanto a través de una menor demanda (las exportaciones de EEUU a la Eurozona representan un 22%), como a través de un dólar más apreciado. En este contexto, creemos que las acciones de compañías de gran capitalización y altos dividendos de EEUU resultan atractivas… Ante la desaceleración del crecimiento global en 1T12, las bajas tasas de interés internacionales y un año eleccionario en EEUU, encontramos valor en acciones de altos dividendos. En general, los balances siguen sólidos, con ratios de liquidez en máximos de 55 años, lo cual favorece a los accionistas ya que un gran número de empresas está volcando su liquidez en pagos de dividendos o recompras de acciones. Dentro de este grupo de empresas, creemos que aquellas de gran capitalización, que poseen menor apalancamiento y gozan de mayor poder de fijación de precio en sus industrias podrían ser las más beneficiadas. Luego de la temporada de reportes corporativos del 4T11 (actualmente en curso), un gran número de compañías pagarán sus dividendos trimestrales. Por ejemplo Coca-Cola, General Electric, Procter & Gamble, Wal-Mart, Merck y Cisco…  
Coca-Cola recientemente adquirió su embotelladora en EEUU, por lo que sus márgenes operativos deberían mejorar por la reducción de costos fijos. General Electric podría resultar favorecida por una recuperación en su unidad de negocio de energía durante el 4T11 y una mejor performance de su brazo financiero, GE Capital, en 2012. Procter & Gamble invirtió fuertemente en promocionar sus marcas durante los últimos 2 años, lo cual podría mantener su protagonismo en los mercados de los distintos países a pesar del escenario económico menos favorable y pese a la mayor competencia. Wal-Mart goza de una excelente administración económica que, junto a sus limitadas necesidades de inversión en bienes de capital, le permitiría generar fuertes ingresos operativos. Merck incrementó su exposición internacional con la adquisición de Schering-Plough. Cisco seguiría aprovechando el ciclo de renovación de redes y servidores informáticos, gracias a los aún elevados niveles de inversión en bienes de capital de las compañías de EEUU. EUROPA Las perspectivas europeas no son favorables, pero el sector exportador alemán se beneficia de la mejor coyuntura en EEUU y los países emergentes, y del euro débil... Si bien Europa probablemente entrará en recesión en el actual trimestre, Alemania, principal potencia europea, continuaría contrarrestando parcialmente dicho efecto (de hecho creció +3% en 2011 pese a la crisis). Las industrias alemanas líderes en el mercado exportador, como la automotriz de lujo, deberían beneficiarse por un contexto global que está mostrando signos de recuperación, sumado a la debilidad que muestra el euro. La industria alemana de autos de lujos continuaría sólida, gracias a la demanda de EEUU, pero particularmente de China... 
Las tres mayores automotrices de lujo alemanas reportaron ventas récord en 2011, beneficiadas por la fortísima demanda china: BMW retuvo el primer lugar en ventas desde 2005 (+13% más que 2010 hasta los 1,38 millones de vehículos), seguida por Audi (marca de Volkswagen) que registró el mayor crecimiento (de +19%, hasta 1,3 millones de vehículos) y logró así superar las ventas de Mercedes-Benz (marca de Daimler) que quedó rezagada al tercer puesto (+8% hasta 1,26 millones de unidades). Las ventas a China crecieron más del +30% el año pasado para las tres firmas líderes. De hecho, Audi aumentó +37% sus ventas al país asiático, convirtiendo a China en su principal mercado. Volkswagen es la firma que más participación de mercado viene ganando, y además, es una de las más diversificadas geográficamente. En este contexto, preferimos bonos de estas empresas, dado que las acciones podrían verse afectadas por la volatilidad reinante en Europa. ASIA La economía china se desacelera moderadamente, pero el consumo continuaría elevado por las políticas gubernamentales de estímulo económico y menor inflación… Si bien la economía china se está desacelerando, las políticas económicas implementadas (monetarias y en el mercado de viviendas) podrían llevar a que el crecimiento descienda moderadamente (soft-landing) desde 9,2% en 2011 hasta 8/8,5% estimado para 2012. El hecho de que la economía se haya tornado menos dependiente de las exportaciones que en la crisis de 2008 genera buenas perspectivas para algunos sectores de consumo masivo en China. Creemos que algunos rubros del sector de alimentos y bebidas, como los lácteos, cuentan con razones estructurales (cambio demográfico y mayores ingresos) para seguir creciendo sostenidamente pese a la crisis global. Las firmas lácteas líderes se encuentran mejor posicionadas para aprovechar la mayor demanda de las familias, al ofrecer productos de mayor valor agregado con mayores márgenes de rentabilidad...  
Existen motivos para que algunas empresas lácteas en China sigan creciendo. La demanda de leche, así como la de sus derivados de alto valor nutricional, seguirá aumentando de la mano de los mayores ingresos de las familias. Debe destacarse que China posee uno de los niveles de consumo de leche más bajos del mundo, en torno a los 18 kg por habitante, y el gobierno fijó un objetivo de 41 kg por habitante para 2030. Además, la calidad de la materia prima está mejorando gracias a las políticas gubernamentales para modernizar las granjas. En este sentido, algunas empresas como Mengniu Dairy y Yili, poseen capacidad para fijar precios (ya que ambas representan el 41% de las ventas minoristas de leche en China). Además, están logrando orientar sus ventas hacia productos de mayor valor agregado (leches saborizadas, quesos, yogures, helados), lo cual les permite obtener mayores márgenes de beneficios. Los productos derivados de la leche seguirán creciendo más que el consumo de leche. Históricamente, las ventas de leche crecieron +7,7% anual entre 2005 y 2010 y se espera que aumenten en torno a +5,2% anual entre 2011 y 2015, mientras que los derivados lo hicieron +19,5% anual, y se estima que crecerían al +11,3% anual entre 2011 y 2015. Por último, para reflejar la potencialidad de crecimiento de Mengniu Dairy y Yili vale destacar que sus márgenes de rentabilidad aún se ubican sustancialmente por debajo que los de firmas comparables con un mix de productos de alto valor agregado. Los resultados operativos de ambas son el 4,8% y 1,9% respectivamente, sustancialmente menores a los registrados por Nestlé o Danone (del 12,9% y del 14%, respectivamente). A medida que las firmas chinas aumenten la orientación a productos de alto valor agregado, sus márgenes podrían tender a los de sus competidores globales. LATINOAMÉRICA A diferencia de otras partes del mundo se espera que el crecimiento en la región se mantenga durante 1T12, aunque existen matices… En Brasil pareciera que lo peor de la recaída en la actividad económica ya pasó, dado que la mayoría de los indicadores (entre ellos, confianza del consumidor, ventas de autos, empleo y producción industrial) repuntaron. En México, los últimos indicadores muestran un crecimiento estable de la industria y una aceleración del consumo. La economía de Colombia se encuentran sólida, pero los indicadores apuntan a una leve desaceleración, y se espera que su banco central recorte sus tasas de interés en 2012. Por su parte, en Perú el último comunicado del banco central (que mantuvo la tasa de interés de referencia por octava vez consecutiva) mostró una postura neutral hacia adelante. No obstante, seguimos prefiriendo bonos por sobre acciones… Debido a que aún persisten riesgos por la crisis europea para los activos de países emergentes, preferimos activos de renta fija por sobre acciones. Durante 2011, las acciones de la región cayeron -22%, los bonos en dólares subieron 13,4% (incluyendo pagos de intereses y amortizaciones de capital) y los bonos en moneda local subieron solamente 1,3%, afectados por la depreciación de sus tipos de cambio. Por ejemplo, Colombia 2016, Vale 2017, Petrobras 2019, México 2015 y Perú 2017… 
Creemos que los bonos corporativos de las principales industrias de Brasil pueden ser favorecidos en un contexto de recuperación económica local. En Perú y México preferimos bonos en moneda local, debido a las perspectivas positivas para el sol peruano y el peso mexicano. En particular, el peso mexicano se vio fortalecido por las nuevas medidas de su banco central (subastas automáticas de US$ 400 millones cada día que el peso caiga más de 2%, limitando su fluctuación diaria). En Colombia, nos inclinamos por los bonos soberanos en dólares dado que el peso colombiano podría encontrarse sobreapreciado por los fuertes ingresos de capitales.
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